Journal of Applied Corporate Finance nº. 21. Edições 1 e 2.

Experiência brasileira com governança corporativa – Gonzalo A. Chaves e Ana Cristina Silva. (Edição 1)

Esse artigo estuda o efeito das mudanças na governança corporativa de empresas brasileiras, mais especificamente, na migração das empresas para um nível diferenciado de governança.

Os autores constataram que há um aumento no valor das empresas após o anúncio dessa migração. Esse aumento de valor pode ser justificado pela melhora nas informações divulgadas pelas empresas e pelo aumento na proteção dos minoritários. Em um modelo de avaliação de empresas, esse efeito pode se dar no custo de capital, mas o estudo não avança no teste dessa hipótese (mas cita essa hipótese nas palavras de um ex-presidente da CVM). O impacto é maior para as ações ordinárias (obviamente, quando há separação entre ordinárias e preferenciais) do que para as preferenciais. Ter menos direitos de controle com baixa governança afeta mais adversamente as ações ordinárias, já que as preferenciais já não têm controle.

Os custos de transação relativos às ações também são diminuídos, descontando-se o efeito do aumento no volume de negociações. Ou seja, essa queda nos custos de transação se deve à migração de nível de governança, não a outro fator qualquer. Os autores conjeturam que a melhora na governança e na divulgação de informações reduz a assimetria de informações entre investidores internos e externos. Esse efeito é maior nas ações ordinárias.

Na parte “Outros indicadores de sucesso”, há a constatação de que o IGC subiu mais do que o Ibovespa. Há algumas ressalvas a serem feitas, feitas por Alexandre di Miceli da Silveira em artigo da revista Capital Aberto (uma outra versão está disponível aqui). O IGC é um índice concentrado. Na última revisão da carteira (Maio-Agosto/2009), 31,88% do índice era composto por Itaú Unibanco, Vale e Bradesco. Esse desempenho superior pode se dar mais por um desempenho superior das mineradoras e dos bancos do que por outro motivo. E não é correto comparar retornos nominais, sem ajustar para o risco. O IGC teve um retorno ajustado pelo risco superior, ou tem mais risco e por isso teve mais retorno? Se tem retorno nominal superior, será que isso não se deve a um risco maior? Se de fato a governança reduz o risco, não seria de se esperar um desempenho nominal menor?

Maximização do Valor ao Acionista – Há espaço para Responsabilidade Social Corporativa? – John Martin, William Petty e James Wallace. (Edição 2)

Esse artigo tem muito a ver com outro, publicado na mesma revista, de autoria de Michael Jensen chamado “Maximização de Valor, Teoria dos Stakeholders e a Função Objetivo da Empresa”, disponível aqui. No futuro, vou escrever sobre o artigo de Jensen junto com outros relacionados. Um breve resumo para depois seguir com o artigo a ser comentado aqui. Jensen afirma que é necessário que a empresa (ou qualquer organização) tenha um único objetivo bem definido, sendo impossível buscar múltiplos objetivos, já que um objetivo interfere no resultado de outro. Depois, afirma que o objetivo deve ser aumentar o valor da empresa no longo prazo (não o preço das ações), pois esse objetivo ajuda a aumentar o bem-estar social, afora externalidades e monopólios. Uma teoria “esclarecida” da maximização de valor aos acionistas leva em consideração o objetivo de outros grupos de interesse (stakeholders), mas sem deixar de perseguir o objetivo da empresa.

O artigo dessa edição ajuda a esclarecer como levar em conta os objetivos de outros grupos ajuda no valor da empresa. O principal argumento é que fazendo isso, de um modo que se pareça com o que as pessoas entendem por “Responsabilidade Social das Empresas”, melhora a reputação da empresa, o que torna os mecanismos de contratos implícitos mais eficientes.

A empresa pode ser entendida como um “nexo de contratos”, alguns implícitos e outros explícitos. Os contratos explícitos são aqueles que podem se valer cumprir em um tribunal e especificam como as partes devem agir em diversas circunstâncias. Infelizmente, é impossível ou muito oneroso fazer contratos explícitos que levem em conta todas as circunstâncias possíveis. Por essa razão, existem contratos implícitos, que só são feitos se há alguma confiança mútua entre as partes. Isso, conforme se argumenta, leva as empresas a terem que considerar o interesse de outros grupos para seu próprio interesse. Isso se faz via a construção de uma reputação de cumpridor de contratos implícitos.

Uma melhor reputação permite a empresa cobrar preços maiores dos consumidores (dito de outra forma: consumidores estão dispostos a pagar um preços premium para produtos de empresas com bem reputadas), fideliza seus clientes e atrai melhores empregados (essas são conclusões empíricas, não teóricas). Também, pode ajudar a empresa na sua relação com os fornecedores.

Efeitos negativos sobre a imagem também afetam negativamente o valor da empresa. Os autores citam acidentes aéreos (que afetam a reputação da empresa junto aos clientes) e fraudes corporativas (que afetam diversos outros grupos).

É possível trocar a palavra “reputação” por “marca”. Melhorar a reputação/marca é um objetivo válido, apesar de algumas acepções negativas relacionadas à palavra “marca” como futilidade. A marca/reputação é um sinal da confiabilidade da empresa, e é desejável para a sociedade a existência de empresas mais confiáveis. Também, é melhor para a empresa, em suas relações com outros grupos de interesse, ser mais confiável.

Um resumo das idéias do artigo é que melhorar a reputação da empresa através de programas que são vistos como de “responsabilidade social” permite que as empresas façam contratos implícitos e explícitos mais valiosos, o que beneficia tanto a empresa quanto os demais.

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