Aumentar a distribuição de dividendos

Em outro texto, analisei os efeitos de reter mais lucros para reinvestir na empresa em novos projetos. Isso aumenta o valor da empresa se os novos projetos tiverem valor presente líquido positivo e diminui no caso contrário. Deixei uma pergunta: e quanto a distribuir mais dividendos e deixar de reinvestir na empresa para manter os antigos projetos?

A taxa de retenção de dividendos, calculada no texto anterior, é a taxa necessária para que o patrimônio líquido aumente e o ROE permaneça o mesmo, dado um ROE e uma taxa de crescimento. Continuando o exemplo anterior, considere um lucro líquido inicial de $ 100,00 e um patrimônio líquido inicial de $ 1.000 antes da retenção de lucro no período 0. Para que o ROE seja de 10% com taxa de crescimento de 6%, a taxa de reinvestimento deve ser de 60% e se retém $ 60 no período 0. Com crescimento de 6%, o ROE no período 1 será de 10% (106/1.060). No período 2, crescendo novamente a 6%, tendo retido $ 63,60 em lucros, o ROE continua em 10% (112,36/1.123,6) e continuará assim indefinidamente.

Caso haja a retenção de menos dividendos e o crescimento permaneça o mesmo, o ROE irá aumentar. Distribuindo 100% dos lucros no período 1, o ROE no período 2 será de 10,60% (112,36/1.060). Esse ROE diminuiria gradativamente até chegar aos 10% que deveria ser. Claro que nada impede o ROE de variar e de crescer. Na verdade, saindo desse modelo simplificador, é certo que o ROE (e qualquer outro indicador) irá variar. A questão é que, nas premissas adotadas, não deveria.

Vou adicionar mais algumas informações nesse modelo. O único passivo da empresa é o Patrimônio Líquido e o ativo é composto apenas por capital de giro e ativos fixos (há a parte do passivo do capital de giro, mas vamos considerar apenas o capital de giro líquido no ativo). Inicialmente, 80% do ativo é capital fixo e 20% capital de giro. Os reinvestimentos dos lucros segue a mesma proporção para manter as mesmas participações. A receita inicial é de $ 1.000 e a margem líquida é 10% e não se alterará. Lucros e receitas crescem à mesma taxa. A relação AtivoFixo/Receita e Capital de Giro/Receita é 0,848 e 0,212 respectivamente.

Utilizando a taxa de retenção de 60% em todo o período, o ROE, a relação AF/R e a relação CG/R permanecem constantes, como deveriam. Supondo que o lucro do primeiro período seja totalmente distribuído, o ROE aumenta e as demais relações diminuem. Como dito, isso é perfeitamente possível de acontecer, indicando uma maior eficiência no uso dos recursos. Na hipótese de distribuir 100% dos lucros, a empresa gera mais lucros sem precisar aumentar o capital investidor, gera mais vendas sem precisar aumentar nem o capital fixo nem o capital de giro. Porém, se a suposição é de que a empresa esteja em um período de estabilidade de forma a utilizar a fórmula de cálculo de valor presente com taxa de crescimento constante, todos esses indicadores devem permanecer os mesmos. Se a suposição for de que a empresa nunca reterá lucros, o ROE crescerá tendendo ao infinito e as outras relações decrescem tendendo a zero, indicando um ganho de eficiência perpétuo, a empresa fazendo sempre cada vez mais sem precisar aumentar o capital investido.

Distribuindo 100% do lucro com taxa de crescimento de 6% resulta em valor da empresa de $ 2.650, contra $ 1.060 distribuindo apenas 40%. Seria bom, se não fosse irreal.

Supondo que a distribuição de 100% se dê apenas no primeiro período, a melhor correção é não fazer com que os fluxos cresçam no primeiro período (lucro líquido=dividendo=100) e só passem a crescer no segundo período. Dessa forma, os indicadores analisados permanecerão os mesmos, exceto o ROE no período 1. A interpretação disso é que a empresa simplesmente não pode aumentar suas vendas sem aumentar o seu capital investido; se não aumenta o capital, não aumenta as vendas.

O valor presente sob essas condições é de $ 1.054,55, menor do que os $ 1.060 originais. A perda se dá pelo adiamento do crescimento da empresa. Os acionistas ganham um dividendo superior no primeiro período, ganhando $ 90,91 (100/1,1) com isso, porém, perdem mais por conta do adiamento do crescimento. O valor presente dos fluxos na data 1 é de $ 1.060 (42,4/0,04) e na data 0 é de 963,64, a diferença resultando em uma perda superior aos $ 90,91 ganhos, resultando na perda líquida de valor de $ 5,45.

Uma empresa pode distribuir muitos dividendos em um período, crescer, aumentar pouco o capital investido e assim melhorar os indicadores de eficiência de uso de capital. Mas daí não estará distribuindo dividendos excessivamente, e sim na proporção certa. Se a empresa não precisa dos recursos para manter seus projetos atuais ou investir em novos projetos, o melhor mesmo é que devolva esse dinheiro para os acionistas. Porém, distribuir recursos que deveriam ter sido retidos só pode prejudicar os acionistas destruindo valor.

A planilha exemplo é a mesma do texto anterior, utilizando-se a pasta “Vamos distribuir mais”.

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