O que é custo de capital?

Em uma reportagem de conhecida revista, um entrevistado declarou não existir dinheiro mais barato do que o do mercado de ações, ou seja, dos acionistas.

Em Finanças Corporativas, aprende-se que o custo do capital próprio é maior do que o custo da dívida (capital de terceiros). Isso ocorre porque o capital próprio é mais arriscado; enquanto que a dívida oferece uma taxa de retorno previsível, as ações estão sujeitas a maior flutuação na rentabilidade, além da dívida ter prioridade sobre os acionistas no recebimento no caso de falência da empresa. Essa é uma discussão semelhante à da diferença entre renda fixa e renda variável.

A frase do primeiro parágrafo não deixa de ter seu apelo intuitivo. É necessário, mandatório pagar os juros e o principal da dívida, sob risco da empresa falir, enquanto que pode-se deixar de pagar dividendos aos acionistas sem maiores consequências. Vê-se o dinheiro saindo da empresa para pagar os credores, vê-se a exigência legal de pagar a dívida, mas não se vê o dinheiro sendo exigido pelos acionistas. Dividendo, nesse caso, passa a ser quase visto como um prêmio para os acionistas, é pago quando pode, quando possível. E isso não é verdade.

A explicação mais simples para o significado do custo de capital é que é a rentabilidade mínima sobre um certo capital captado para que o valor das ações (valor de mercado do patrimônio líquido, se preferir) permaneça o mesmo. Isso é coerente com o objetivo de criar valor ao acionista, implícito em toda a teoria de finanças corporativas (e deveria se aplicar para tudo que envolve a administração de empresas).

Considere um exemplo extremamente simples. O lucro líquido da empresa é de $ 100,00, a empresa distribui todo o lucro em dividendos e, por consequência, o crescimento da empresa é nulo. O custo do capital próprio (a taxa de retorno exigida pelos acionistas) é de 10% a.a.. Logo, o valor das ações é de $ 1.000 (o valor presente em perpetuidade sem crescimento é o dividendo dividido pelo custo de capital. 100/0,1, no caso). Considerando haver 100 ações, o preço por ação é de $ 10,00.

Se a empresa captar $ 100,00 com emissão de dívida ao custo de 5% a.a. (depois de impostos, ou na ausência de impostos), a rentabilidade sobre esses $ 100,00 captados deve ser de, no mínimo, 5% a.a. A empresa precisa investir o dinheiro captado de forma a aumentar os lucros (antes do pagamento dos juros) em pelo menos 5% para que o valor das ações permaneça o mesmo. Caso o faça, o lucro passaria para $105,00, mas, com o pagamento dos juros, continua em $ 100,00. Consequentemente, o valor das ações continua em $ 1.000,00. Caso conseguisse aumentar seus resultados em 20%, o lucro passaria para $ 115,00, o que elevaria o valor das ações, criando $ 150,00 de valor; caso os resultados aumentassem em 4%, haveria uma destruição de valor da ordem de $ 10,00.

Alternativamente, a empresa poderia captar os mesmos $ 100,00 com emissão de novas ações. Considerando que os acionistas exigem 10% a.a. de retorno, o investimento deve ter uma rentabilidade de ao menos 10% para que não destrua valor. A emissão de ações se dá com a venda de 10 ações ao preço de $ 10,00. Agora, não se deve mais considerar como referência $ 1.000,00, e sim $ 1.100,00, o valor das ações antes mais o dinheiro obtido na forma de capital próprio. Se o lucro aumentar para $ 110,00, o valor total da empresa passa para $ 1.100 que, divididos por 110 ações, continua tendo preço por ação de $ 10,00. Caso o retorno do projeto fosse de 20%, o valor passaria para $ 1.200 que, divididos por 110 ações, representaria $ 10,91/ação; se fosse de 9%, o valor passaria para $990 que, divididos por 110 ações, representaria $ 9,00/ação.

(Pode-se questionar o porquê do valor das ações com a emissão de dívida é maior do que o valor quando há emissão de ações. Essa é uma outra discussão mais complexa que será deixada para depois).

Ao invés de optar por uma ou outra forma de financiamento, a empresa poderia manter a mesma proporção de dívida e capital próprio. Supondo que a proporção fosse 50/50, então o WACC seria de 7,5%. Isso significa que a empresa pode emitir dívida e ação na mesma proporção conseguindo uma taxa de 7,5%. Se investir em um projeto que tenha essa rentabilidade, o lucro antes dos juros seria de $ 107,5, depois de juros seria de $105,00. O valor das ações é de $ 1.050, divididas em 105 ações resultando em preço por ação de $ 10,00.

(Se a rentabilidade for de 20%, o valor das ações passa para $ 1.175,00 com preço de $ 11,19/ação. Novamente, discussão para ser deixada para depois).

Dinheiro do acionista é recebido sem aparente exigência de contrapartida, diferente da dívida em que o banco ou os investidores (no caso de emissão de títulos de dívida) exigem pagamentos periódicos aplicando uma taxa de juros, conforme o acordado com a empresa. Não é problema para a empresa essa dívida, desde que gere mais resultados do que o custo que arcará. E, se o objetivo for criar valor para o acionista, deve-se fazer o mesmo com o capital próprio, utilizar os recursos captados em projetos que criem valor, ou seja, de rentabilidade superior ao custo de capital.

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